人民幣飽受美元進迫 中國資本外流未停 最壞情況未到？

美國進入加息周期以來，非美貨幣均錄得大跌，人民幣短短半個月間，已由「破7」貶至有紀錄以來新低。到底中美貨幣政策周期背馳是否會持續，以及有何影響？內地權威經濟學家提出，聯儲局貨幣政策緊縮對中國的影響有四大階段，目前處於第二階段，在美國削債引中國資本外流，並告誡第三階段將面對經濟衰退，人民幣仍將階段性受壓。

中銀證券全球首席經濟學家管濤發表評論文章指出，第一階段是聯儲局縮減買債，中國外資流入放緩，人民幣雖繼續升值，但升值放慢，而現在經歷的是第二階段。縮減買債的階段已經過去，聯儲局更積極地加息。

管濤解釋，4月中旬已經渡過第一個階段，隨著3月聯儲局啟動加息，5月宣布縮表路線圖和時間表之後，聯儲局緊縮對中國的影響進一步加深。在這個過程中，引起美國經濟金融市場的動盪，疊加其他因素的影響，導致中國有可能出現階段性的資本外流，人民幣匯率漲跌雙向波動。

管濤認為，國內經濟有三重壓力：供給衝擊、需求萎縮、預期轉弱。在年初，外匯市場上不存在預期轉弱的問題，人民幣匯率創2018年以來的新高。至3月初，人民幣中間價衝到6.3元附近。他說，真正下跌是在4月之後，出現兩波急跌，一波是4至5月份時跌破6.4，最低跌破6.8，收在6.7附近；第二波是8月中旬以來的快速調整。從外部看，主要是聯儲局的緊縮或緊縮預期，推高了美元，4至5月是美元指數企穩100以上，最近這一波是美元指數則創出近20年新高。而這是外部原因。

人民幣兌其他貨幣仍然穩健
但能夠影響大國經濟走向的還是內在因素，管濤認為，對中國而言，主要是國內疫情的多點散發、經濟復甦受阻、外貿前景不明等等。內部因素和外部因素疊加造成了人民幣匯率的調整。到9月23日為止，人民幣匯率的中間價和收盤價較去年分別下跌8.8%和10.4%，比年內高位分別下跌了9.9%和11.2%，美元指數至9月23日上漲了17.8%，這是1971年以來美元指數年度最大漲幅，也是布雷頓森林體系解體以後最大的年度漲幅。他指出，雖然人民幣對美元有所下跌，但人民幣多邊匯率預估指數較上年僅跌了0.6%，人民幣兌美元下跌將近9%，但對日元、歐元、英鎊、韓元中間價分別4.5%、11.8%、8.6%和6.9%。人民幣在主要貨幣走勢還是比較穩健，特別在主要亞洲貨幣之中。他提醒，由於今年還未結束，說不定第四季美元指數將重新下跌。

今年人民幣匯率波動明顯加大，他強調，但目前為止並未成為貨幣政策的掣肘，對未來預期有理由謹慎樂觀。由於人民幣匯率隨著內外部環境的變化，呈現有升有跌的雙向波動，靈活性增加，成為了吸收內外部衝擊的避震器，無論是外部的緊縮金融動盪，還是內部的疫情防控及經濟復甦受阻等，都見到匯率作出反應，這有助於及時釋放市場壓力，避免預期累積，增強了貨幣政策的自主空間。從去年下半年以來，中國穩健貨幣政策堅持「以我為主」，綜合利用總量和結構工具、價格和數量手段做好跨周期調整，加大了金融服務實體經濟的力度，保持流動性合理充裕，降低實體經濟融資成本，這些方面做了很多工作。無論從數量還是價格來看，目前中國的貨幣政策從某些方面寬鬆程度，已經超過了2020年疫情衝擊最嚴重的時期。

貨幣強源自經濟穩
「經濟穩、金融穩、經濟強、貨幣強」，管濤指，做好跨周期調節，維持經濟運行在合理區間，是保持人民幣匯率穩定的關鍵。管濤表示，無論是官方還是市場，大家都希望人民幣匯率穩定避免大起大落。最近日本也對匯率穩定進行干預，但是只有經濟穩定，金融才穩，經濟能夠保持強勁增長和領先的復甦勢頭，才能支持人民幣匯率的穩定。

第三個階段是聯儲局緊縮，導致資產價格劇烈的波動，經濟衰退。管濤認為，由於中國比2008年更深入地融入了經濟金融一體化，在這種背景下，人民幣有可能階段性受壓。而第四階段，有可能當美國出現經濟衰退、股市崩潰，聯儲局將重回寬鬆，在這種背景下，人民幣能否繼續重新走強，不單純取決於美元指數的強弱，還很大程度上取決於中國經濟能否實現一個合理的增長，能夠保持一個經濟恢復在全球領先的優勢。

應避免揮霍財政貨幣政策空間
精打細算地用好政策空間。管濤強調，如果全球經濟包括美國、歐元區、英國等大國經濟都陷入衰退或停滯，中國的外需不振，內需如果不能及時起來，經濟處於較低水平的運行狀態，對人民幣匯率穩定會帶來較大挑戰。他強調，要珍惜用好貨幣政策的空間，無論是匯率還是物價穩定等方面，目前都不是貨幣政策的掣肘。他強調，貨幣政策處在正常狀態，這為應對內外部的不確定性、不穩定性因素提供了餘地，但要避免揮霍正常的財政貨幣政策空間、「打空槍」。對於如果精打細算地把政策空間用好，提高針對性和有效性，他說，去年下半年降準減息效果不錯，因為當時沒有出現人民幣貶值。但現在出現了，就是因為這些政策出台後現時為止沒有見到成效，反而見到由於中美貨幣政策分化擴大，息差倒掛加深帶來的影響。從這個意義上來說，即使中國貨幣政策還有一些工具、還有一定的餘地，也要提高其針對性和有效性，這是很關鍵。

總而言之，管濤認為，未來影響人民幣匯率走勢的因素好淡交織，匯率將繼續呈現有升有跌、雙向波動、寬幅震盪。要在加強跨境資本流動監測預警，在情景分析、壓力測試基礎上，擬定應對預案，有備無患。只有外匯市場保持平穩運行，才能給貨幣政策自主性創造一個較好的金融環境。